Las tragaperras prueban suerte en Bolsa

Cirsa completó el pasado miércoles 9 de julio su esperada salida a Bolsa. Esperada porque el parqué español está ávido de nuevas cotizadas tras muchos años de sequía, y porque su propietario, el fondo de capital riesgo Blackstone, completa un proceso de más de dos años en el que ha analizado todas las alternativas posibles para dar salida a su inversión en la compañía española de juego, que adquirió en 2018 a su fundador, Manuel Lao.

El estreno de Cirsa en el parqué ha cumplido con las expectativas dentro de una operación modesta en cuanto a sus cifras. De entre todas las opciones, Blackstone ha decidido la que le permite conservar la mano ganadora en la partida. Tras contemplar una venta completa a otro fondo de private equity, a otro grupo del sector del juego o una salida a Bolsa más ambiciosa, el mayor fondo del mundo ha puesto en el mercado alrededor del 20% del capital, porcentaje que variará si ejecuta de forma completa la opción de sobreasignación, que ha encomendado a Morgan Stanley. En ese caso, la oferta de acciones elevará su importe a 521 millones de euros, el 20,7% de las acciones. Si no, el capital flotante se quedará en un 18%. Blackstone seguirá controlando más del 75% de las acciones en ambos casos, lo que garantiza tener el mando absoluto en el devenir de la compañía.

Fuentes financieras analizan este debut bursátil como un primer paso hacia una desinversión más contundente a medio plazo con la que Blackstone recupere con creces su inversión, dado que los fondos captados con esta operación de salida a Bolsa irán a reducir la deuda de Cirsa. También se interpreta como una forma de ganar tiempo para que la compañía siga elevando sus cifras operativas, a la vez que minora su pasivo, y así, elevar su valor empresarial.

Cirsa salió a cotizar a un precio de 15 euros por acción, fijando un valor empresarial de 2.520 millones de euros. Blackstone llegó a buscar valoraciones en el entorno de los 5.000 pensando en una desinversión total, opción que finalmente no se dio.

Aun así, ese valor bursátil es un 150% mayor de lo que Blackstone abonó a Manuel Lao por sus acciones. Lo hizo en la primavera de 2018, cuando se impuso a otro de los grandes fondos de inversión mundiales, Apollo, para hacerse con el 100% de su capital. El valor de la operación rondó los 2.000 millones de euros, cifra que incluía la deuda del grupo, que se situaba en la mitad del precio. Por tanto, el valor de lo pagado a Lao estuvo en los 1.000 millones de euros.

Blackstone quiere que el valor de Cirsa siga subiendo, como lo ha hecho en los últimos cuatro años tras resistir con creces a un momento crítico como fue la covid-19. De 2019 a 2020, la compañía perdió la mitad de sus ingresos, y en dos ejercicios, 2020 y 2021, acumuló 400 millones de pérdidas. Sin embargo, ya en 2022 superó la cifra de negocio y el resultado de explotación (ebitda) previos a la pandemia, alcanzando además cifras récord, mientras otros rivales del sector como Codere sufrían importantes dificultades financieras de las que todavía se recuperan.

Fuentes del sector consultadas hablan de la menor exposición de Cirsa a mercados que pueden considerarse inestables. España e Italia representan el 60% de sus ingresos. México menos de un 8%, un país que tuvo una vuelta muy lenta a la normalidad tras el coronavirus, al igual que Argentina, donde Cirsa decidió no operar. Ningún mercado latinoamericano representa más del 10% de sus ingresos. También basó su resistencia en sus dos negocios clave y muy rentables: las máquinas de tipo B o tragaperras, cuyo margen de explotación equivale al 50% de los ingresos que generan; y los casinos, donde ese margen es del 40%.

La dimensión del negocio actual de Cirsa poco tienen que ver con la que tenía la empresa que fundó Lao en 1978 en Terrassa (Barcelona). Entonces, la actividad se basaba, precisamente, en la instalación de máquinas tragaperras en hoteles, restaurantes y bares, que ni siquiera eran fabricadas por la empresa. Eso cambió un año después, cuando comenzó con la actividad de diseño y producción de sus propias tragaperras, convirtiéndose en líder de ese mercado. Su primer casino no lo abrió hasta 1985, actividad que disparó su crecimiento, también a nivel internacional, en los años siguientes: en 1990 llegó a República Dominicana, en 1996 a Perú, y en 1997 a Italia y Panamá. Ya en el siglo XXI desembarcó en México, Colombia o Costa Rica, y sobre todo, empezó a probar suerte con el juego online, una de las bases sobre las que se asienta el futuro de la compañía. Un paso crítico fue, en 2019, ya con Blackstone, la compra del 50% que no controlaba de Sportium, sobre la que ha ido haciendo nuevas adquisiciones. A cierre del primer trimestre de 2025, este negocio ya representaba el 23% de los ingresos.

Mejorar sus números

Ahora, como empresa cotizada, Cirsa no quiere dejar de mejorar sus números. Desde 2005 ha multiplicado por 10 su ebitda, creciendo a un ritmo anual cercano al 13%. Este año prevé acabarlo en un rango entre los 740 y 750 millones, hasta un 7% más. Tras marcar en 2024 su récord de ingresos, con 2.150 millones, la compañía indica en el folleto de emisión de acciones su objetivo de elevarlos a un ritmo del 5% a medio plazo, sin contar el crecimiento inorgánico: y es que Cirsa prevé invertir hasta 500 millones de euros en dos años en adquisiciones.

Y por último está el melón de la deuda. A cierre de mayo era de 2.312 millones de euros, cifra que multiplica por más de tres su ebitda. Tras la salida a Bolsa, el ratio de apalancamiento bajará a 2,7 veces. Y la intención del grupo es que se sitúe entre 2 y 2,5 veces. Cuando lo logre, Blackstone tendrá que volver a pensar en cómo juega sus cartas.