El BBVA recalcula el encaje de la opa a Sabadell tras quedarse en la mitad las sinergias

El BBVA hace números sobre si le es rentable continuar con la opa sobre el Banco Sabadell. En jaque están los 850 millones en sinergias proyectadas por al banco vasco cuando lanzó la operación, en mayo de 2024, y la rentabilidad esperada de la operación, en el 20%. Fuentes del mercado apuntan a que las medidas del Ejecutivo reducirían a más de la mitad las sinergias proyectadas, al menos durante los tres primeros años, lo que reducirá drásticamente el rendimiento financiero de la transacción, al menos en un primer momento.

El Consejo de Ministros decidió el martes incorporar una condición extra a las decididas por la Comisión Nacional de los Mercados y la Competencia (CNMC) en mayo, el obligar al BBVA a mantener la autonomía societaria, de patrimonio y de decisión del Sabadell si la opa sale adelante durante tres años, ampliable a otros dos. Esto supone, según ha explicado el propio ministro de Economía Carlos Cuerpo, que durante este periodo el banco de origen vasco no pueda fusionar las dos entidades, ni hacer despidos colectivos con cargo a la transacción ni cerrar oficinas.

Todo ello tiene un efecto inmediato en la capacidad del BBVA de aflorar las sinergias por la operación. Según los cálculos preliminares de fuentes del mercado, supondría prescindir al menos durante este tiempo de los 300 millones de ahorros de personal. También apuntan a una reducción significativa de los 100 millones en financiación, debido a que ambos bancos deberán mantener su independencia y deberán acudir a los mercados por separado. Además, las mejoras recientes en el rating del Sabadell han recortado esta parte por sí misma.

Con respecto al grueso de las sinergias de la operación, los 450 millones en ahorros tecnológicos y de operaciones, las opiniones de las fuentes consultadas son dispares. Todo depende de si el Ejecutivo permitirá al BBVA achatarrar la plataforma tecnológica del Sabadell, por ejemplo, algo que Cuerpo no ha aclarado. Así, fuentes financieras apuntan a que de estos 450 millones el BBVA podría aprovecharse del 75% mientras dure la intervención gubernamental, unos 330 millones. Otras fuentes son incluso más pesimistas y dejan la cifra en la mitad, en unos 225 millones. Cualquiera de estas dos cifras son más de la mitad que los 850 millones totales que esperaba embolsarse el BBVA durante los dos primeros años de la operación. Tendrá que esperar al menos tres años para empezar a ejecutar el resto de las sinergias.

“Encontramos muy difícil creer que el BBVA será capaz de generar suficientes sinergias para hacer que esta operación salga adelante sobre el papel. Tres años es mucho tiempo y la kafkiana incertidumbre sobre si se puede extender a cinco años basado en el principio del interés general parece particularmente desagradable”, complementa un informe de RBC.

Esto afectará de ello a ese 20% de rentabilidad que aguardaba el BBVA con la transacción. Con el nuevo escenario, las cifras manejadas por las fuentes consultadas estriban en una horquilla de entre el 8% y el 10%, en torno a la mitad de lo previsto inicialmente por el BBVA. Este número es clave, puesto que utilizar el dinero consignado a adquirir el Sabadell a una recompra de acciones supone una rentabilidad para los accionistas del 13%. Todo lo que esté por debajo responde más a una motivación estratégica que puramente financiera.

El pulso del mercado está muy polarizado sobre si esto es suficiente para que la operación descarrile o no. De un lado, unos analistas consideran que el BBVA puede asumir postergar tres años la consecución de estas sinergias (dado que ya consideraba que tendría que esperar dos a que todas ellas se desplegasen) y que ese sentido estratégico hace que le merezca la pena la espera.

Otros, sin embargo, consideran que la necesidad de cumplir con el corto plazo hará naufragar la transacción, debido fundamentalmente a la incertidumbre de si los plazos puede que se alarguen hasta cinco años y a que todo dependa, en gran medida, de la situación política en 2028. También dudan de que tan a largo plazo se terminen por alcanzar esos 850 millones millones en sinergias totales, así como apuntan a que la incertidumbre que rodea a la transacción no es positiva para convencer a los accionistas del Sabadell para que acudan a la ecuación de canje. Algunas fuentes recortan un 30% las sinergias totales que conseguirá el BBVA de la transacción, incluso tras el fin del blindaje del Gobierno.

En lo que buena parte de los analistas coinciden es en que, si el BBVA quiere tener éxito en la operación, el Gobierno le obliga a mejorar la oferta para endulzar la pérdida de sinergias. De algún modo, el mercado lleva meses descontándolo. Las acciones del Sabadell cotizan desde enero por encima de la puja del BBVA. Y, al cierre del mercado del miércoles, estaban más del 5% por encima.

El BBVA, en cualquier caso, se encuentra actualmente realizando estos cálculos para tomar una decisión. El responsable de su negocio en España, Peio Belausteguigoitia, explicó el miércoles que la entidad se encuentra actualmente estudiando estas condiciones para tomar una decisión. Fruto de esta valoración deberán modificar el folleto remitido a la Comisión Nacional de los Mercados de Valores (CNMV) para indicar el nuevo cálculo de sinergias y esta validarlo durante el mes de julio. Después se iniciará el periodo de aceptación, en un plazo de entre 30 y 70 días, en el que por fin los accionistas del Sabadell tendrán que decir si aceptan la oferta.

Visión catalana

El pleno del Parlament de Cataluña votará la semana que viene una resolución que explicita el rechazo a la opa del BBVA. La cámara catalana, mediante una propuesta de ERC, someterá a votación un texto que insta al Gobierno a denegar la operación y a defender “los puestos de trabajo y un sector bancario descentralizado y desconcentrado”.

Las ambiciones del BBVA generan un rechazo notable en Cataluña, y la consejera de Economía de la Generalitat, Alícia Romero, ha defendido la conveniencia del endurecimiento de condiciones adoptado por el Gobierno. “Responden al interés general”, sostiene Romero, y advierte que la opa “traería más elementos negativos”, como la pérdida de servicios en el territorio y “dificultades de acceso a la financiación”. La responsable del departamento de Economía de la Generalitat considera que la concentración bancaria redunda en un “mayor poder” para las entidades financieras y ataca “el poder de decisión de los ciudadanos”.

La Asociación de Accionistas Minoritarios del Sabadell defiende que las condiciones impuestas por el Gobierno hacen “inviable” la opa, una percepción que induce a considerar que existen “altas probabilidades” de que la entidad que preside Carlos Torres acabe retirando su plan de absorción. Los accionistas minoritarios se han erigido como una de las voces más activas en contra de la opa y ahora insisten en que hay un “notable desfase” entre el precio ofrecido por el BBVA y el valor actual “real” del Sabadell. Además, sostienen que, en caso de aceptar el cambio de acciones propuesto por el BBVA, los accionistas del Sabadell sufrirían, a la postre, un “significativo impacto fiscal negativo”.