Volver a empezar: un año de la fusión de MasOrange

El 2 de abril de 2024, la recién creada MasOrange celebrara su estreno reuniendo en una convención en el Wizink Center, en Madrid, a 3.000 empleados (y otros 2.000 conectados online). En un ambiente más propio de una ceremonia religiosa pop que de una cumbre empresarial, el recién nombrado consejero delegado, Meinrad Spenger, anunciaba la buena nueva. La fusión entre la filial española Orange y MásMóvil no iba a ser una fusión cualquiera de dos telcos como tantas otras, porque se trataba de una unión para crecer en todo: clientes, ingresos y hasta plantilla.

La melodía sonaba bien pero la realidad se ha encargado de desafinarla. A un año vista, la fusión ha obtenido logros irrefutables como los ahorros de costes (sinergias) de más de 200 millones hasta ahora, pero también ha supuesto una merma en algunos fundamentales de la nueva empresa. Entre estos, el más evidente, aunque no el más relevante, es que MasOrange se ha convertido en una empresa altamente deficitaria. La compañía registró unas pérdidas de 582,8 millones de euros en su ejercicio fiscal de 2024, en el que se computan solo los nueve meses que el grupo ha funcionado como empresa independiente desde el 1 de abril de 2024. La causa principal de estos abultados números rojos es el coste de la financiación de la gigantesca deuda heredada de MásMóvil con la que nació la nueva operadora, que a finales de marzo pasado ascendía a 14.152 millones de euros. Solo los gastos por intereses y otros conceptos de la deuda financiera se elevaron a 750,4 millones en 2024, un lastre que se lleva por delante todo el beneficio operativo de la compañía.

En el lado positivo del balance, MasOrange logró aumentar sus ingresos totales un 1,5% en 2024, hasta los 7.388 millones de euros, un crecimiento que se elevó al 2,6% en el primer trimestre de 2025. Y el beneficio operativo (ebitda) aumentó un 10,8% hasta alcanzar los 2.803 millones (aunque en el primer trimestre de 2025 cayó un 9%).

En segundo lugar, MasOrange nacía con el marchamo de convertirse en la primera teleco española por número de líneas, superando a Telefónica, aunque el exmonopolio mantiene el liderazgo por ingresos. Pero ese pódium se está tambaleando cada mes que pasa. Y es que MasOrange se ha convertido en la operadora que más clientes pierde por la portabilidad, el procedimiento que permite cambiar de compañía conservando el número telefónico. Entre enero y abril de 2025, cedió 195.000 líneas, frente a las 85.000 que se dejó en el primer cuatrimestre de 2024. La pérdida de líneas se aceleró justamente desde abril de 2024 cuando se cerró la fusión. Desde entonces, ha perdido 546.000 líneas móviles portadas a otras compañías. La multiplicidad de marcas y una política menos agresiva de sus enseñas low cost han podido pesar en este balance negativo. Bien es cierto que MasOrange sumó 500.000 nuevos “clientes de valor” mediante altas al margen de la portabilidad, con más de 301.000 líneas de postpago móvil y más de 168.000 de fibra óptica en 2024.

La paz social también se vio enturbiada cuando en octubre de 2024 la compañía anunciaba por sorpresa un Expediente de Regulación de Empleo (ERE). La representación sindical se partió en dos bandos: los que apoyaban un acuerdo con la empresa y los que denunciaban que había incumplido su promesa fundacional de que todos los ajustes de plantilla serían voluntarios. Al final, tras un mes de conversaciones, el acuerdo fue respaldado por los representantes de UGT y Fetico y rechazado por los de CC OO, USO, CGT y ELA. El ajuste originalmente para un total de 795 empleados se cerró en abril pasado con la salida de 609 empleados, de las que 473 han sido voluntarias y 136 despidos forzosos. Aunque doloroso para los afectados, la empresa minimizó tanto el número de salidas como de despidos forzosos y mejoró las condiciones respecto a la propuesta inicial.

Pero más allá de las cifras financieras, la principal duda que subyace tras un año de la fusión es cuál era el objetivo final de la operación. La cuestión viene a cuento porque el diseño de la fusión abría la puerta a una pretendida salida a Bolsa que ningún analista se atrevería a avalar en un sector duramente castigado en los mercados bursátiles en los últimos 15 años. En realidad, esa OPV es simplemente un mecanismo de valoración de la compañía para que Orange Francia se haga con el control total de la misma comprando a los fondos accionistas de MásMóvil (KKR, Cinven y Providence) su 50% en MasOrange. Una transacción que supondrá jugosas plusvalías para estos fondos y para los directivos de MásMóvil con Spenger a la cabeza (no solo por su participación accionarial sino por un bonus millonario).

Opción de compra

Esa opción de compra disfrazada de OPV se activa a partir del segundo año de la fusión, es decir, en abril de 2026. Y los fondos de MasOrange no han tardado en recordarle a su socio francés ese compromiso filtrando que han iniciado “conversaciones informales” para lanzar la salida a Bolsa. Una vez que los bancos de inversión, cuya contratación ya está en marcha, valoren a MasOrange, la OPV tiene todos los visos de que se abortará con el citado acuerdo directo de compraventa entre Orange y los dueños de MásMóvil.

El escollo principal para ejecutar esa opción es que está supeditada a una reducción importante de la deuda hasta un múltiplo de 2,75 veces sobre Ebitda (resultado bruto de explotación) que ahora está en 4,7 veces. Para conseguir ese objetivo en tiempo récord, MasOrange confía en la inyección de fondos que consiga con la incorporación de un inversor externo que se haga con un 40% en la fiberco con Vodafone. Esta joint venture debía estar constituida el pasado 1 de abril, y elegido un inversor en este primer semestre, pero el proceso se paralizó por causas no aclaradas. Con el nuevo calendario, se espera que el proceso se culmine “a lo largo de este verano”. MasOrange va a tener que competir por el interés (y el dinero) de esos inversores con Fiberpass, la fiberco ente Telefónica y Vodafone, que tampoco ha logrado por ahora incorporar un socio capitalista.

Fuentes de la empresa señalaron que el retraso en la escisión de las filiales no afecta al proceso de búsqueda de ese socio inversor para la fiberco, “que sigue adelante según el calendario previsto”, que prevé cerrar la operación a finales del primer semestre. No obstante, otras fuentes apuntan a que ese proceso se está viendo lastrado porque los potenciales inversores encuentran cada vez menos atractivo el proyecto dada la escasa capacidad de crecimiento de MasOrange y de Vodafone en el segmento de la fibra, puesto que la fiberco operará exclusivamente para los clientes de ambas compañías, al no estar abierta al alquiler a terceros. La gestora de capital riesgo KKR, el fondo soberano de Singapur GIC y la canadiense Brookfield figuran junto a otros fondos entre los posibles interesados.

La prueba de esas dificultades para captar un socio es el baile en las valoraciones. Las estimaciones iniciales pasaban por una tasación para toda la fiberco en una horquilla entre los 9.000 y los 10.000 millones de euros, de modo que el inversor que entre en el capital inyectaría unos 4.000 millones de euros. Pero esa valoración está muy lejos por ahora de las ofertas adelantadas por los posibles interesados, que estarían en la horquilla de los 6.000 a los 7.000 millones, según las citadas fuentes.

Si finalmente se consigue reducir la deuda y Orange se hace con el 100% del capital de MasOrange se volvería a la casilla de salida dos años después de una fusión que, en tal caso, se convertiría en una mera compra diferida. Y la pregunta que se deberán hacer entonces los accionistas de Orange, participada y controlada por el Estado francés, es por qué no se acometió la adquisición de forma directa como cuando la empresa francesa compró Jazztel en 2015. Se hubieran ahorrado dos años de gestión intermedia (el bastón de mando de MasOrange le fue entregado a Spenger como consejero delegado de MásMóvil) y las comisiones millonarias de los bancos de inversión.