Credibilidad e inflación

La inflación alcanzó un nuevo máximo en tres décadas el pasado mes de diciembre. Este aumento, motivado inicialmente por la subida de los precios energéticos, es visto por no pocos como la consecuencia de una política monetaria excesivamente acomodaticia en la última década y media. Es el aumento de la oferta monetaria lo que genera de forma irremediable un aumento de la inflación. Sin embargo, la relación entre oferta monetaria e inflación es casi inexistente en los países occidentales, por lo que, para los que sólo quieren ver la culpabilidad de los bancos centrales en la evolución reciente de los precios, este hecho resulta profundamente paradójico.

Sin embargo, esta falta de relación puede explicarse perfectamente. Así, y en primer lugar, la inflación se debe entender como la pérdida de valor de una moneda, ya que ésta implica la necesidad de entregar más dinero al comprar un mismo bien. Para que esto suceda, es necesario que la oferta de dinero crezca más que su demanda, determinada por las preferencias sobre la liquidez de ciudadanos y empresas. Así, un aumento continuado de la oferta de dinero no generará inflación si este viene acompañado por un aumento similar de la demanda.

En segundo lugar, los procesos de alta inflación o de hiperinflación se generan, particularmente, en países o momentos históricos en los cuales los bancos centrales operan en un régimen de dependencia, es decir, amoldando su política monetaria a otros factores políticos o, simplemente, objetando de su responsabilidad. En países con instituciones respetadas y credibilidad en los bancos centrales esto es poco probable. Es por ello por lo que una elevada y permanente inflación o una hiperinflación solo sean endémicas de países con graves problemas de credibilidad institucional (Latinoamérica en los ochenta y noventa, Zimbabue hace no muchos años o la República de Weimar hace casi un siglo).

Si esto es así, ¿podemos decir que Europa u otros países occidentales están libres de vivir episodios de fuerte inflación? La respuesta es no, aunque para ello es necesario que se den ciertos condicionantes.

En primer lugar, el principal condicionante para buena parte de los economistas académicos es el aumento de las expectativas de inflación traducido en una indexación de los precios de la economía. Por indexar entendemos arrastrar e incorporar subidas temporales de ciertos precios, como los energéticos, a salarios, márgenes o a otros precios, como alquileres. Si esto sucede, estaremos en un aprieto. Solo un banco central que reaccione al más mínimo atisbo de indexación elevando tipos y destruyendo expectativas podrá evitar un daño mayor a largo plazo, aunque a cambio de un mal “menor” a corto plazo: recesión. Pero si no lo hiciera y, en consecuencia, este perdiera la confianza, la inflación se retroalimentará provocando que sea más nociva (recuerden los setenta). Esta es la razón por la que en un contexto de bancos centrales responsables es complicado experimentar episodios continuados y extremos de inflación. Sin embargo, aunque hubiera reacción del banco central, no es una buena idea indexar, pues habría que elegir entre dos opciones y ninguna de ellas es buena.

En segundo lugar, está la tesis fiscal del nivel de precios. Según los economistas que la defienden, el principal determinante de la inflación es la política fiscal. En este caso, la inflación es la consecuencia de un impulso fiscal sobre la demanda agregada (por ejemplo, los cheques entregados por la administración norteamericana en 2020) junto a las expectativas de pérdida de valor de los bonos (deuda pública) por su exceso de oferta por la financiación de sucesivos déficits públicos. Así, no son las expectativas sobre la inflación lo que hace que ésta se retroalimente, sino las expectativas ante una posible devaluación de los bonos. Si esta llegara, muchos tratarían de deshacerse de los bonos, trasladando esta liquidez a alimentar la demanda agregada (se cambian bonos por coches). Esta mayor demanda termina generando inflación si se enfrenta a una oferta de bienes y servicios inelástica. En resumidas cuentas, son las expectativas de pérdida de valor de la inversión en bonos por un exceso de oferta de estos y de una falta de compromiso del gobierno por corregir los déficits con futuros superávits lo que causaría la mayor inflación.

Por lo tanto, según estas tesis, las mejores medidas para evitar trasladar un shock temporal de precios a uno permanente son, en primer lugar, evitar al máximo la indexación de la economía y, en segundo lugar, asegurar que, una vez superada la crisis, se hará lo posible para evitar déficits públicos permanentes. Como ven, algo más complejo que la ya obsoleta y maniquea tesis de parar la “maquinita” de fabricar billetes. Esto va de credibilidad.