Una oferta cicatera y una segunda opa de doble filo: así fracasó el BBVA

El truco final de Carlos Torres tenía riesgos. La dispensa solicitada por el BBVA al regulador estadounidense (SEC, por sus siglas en inglés) para seguir adelante con la opa hostil lanzada sobre el Sabadell si no lograba la mayoría del capital, pero se quedaba entre el 30% y el 50% de aceptación, ha sido un arma de doble filo. Esa era la sensación que transmitían ayer entre bambalinas altos cargos del banco vasco, después de que la Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV) certificara su derrota y anunciara que apenas un 25,47% del capital de la entidad vallesana habían secundado la oferta. No en vano, esa horquilla de síes superior al 30% abocaba al BBVA a una segunda opa mucho más jugosa que la primera, en efectivo y probablemente a un precio superior. Razón más que suficiente para esperar, como hicieron la mayoría de minoritarios y, por lo que se ve, también algunos fondos de inversión, al menos en cuotas significativas de sus participaciones.

El problema de fondo es que, si no se llegaba al 30%, no había segunda opa. Y eso es precisamente lo que ha sucedido. El presidente de BBVA insistió en que no estaba en el ánimo del banco lanzar esa oferta sobrevenida. Es más, dejó claro que su objetivo no era otro que el 50,01% del capital. Pero entonces, ¿por qué se solicitó la dispensa? El mero hecho de haberla pedido a la SEC implicaba la posibilidad de recurrir a esa opción si era necesario. Así parece haberlo entendido el mercado, que no creyó a Torres, probablemente porque también garantizó que no subiría el precio de la oferta… para después hacerlo. Los inversores institucionales, en los que confiaba el BBVA para sacar adelante al menos ese 30%, parecen haber dividido sus participaciones, con la intención de maximizar una parte en un segundo envite. Sus cálculos han fallado y han arrastrado con ellos al banco.

En todo caso, es conveniente poner las luces largas. Muchas otras cosas han fallado, más allá del juego de manos final con los porcentajes. Josep Oliu, vencedor de la batalla junto a su primer ejecutivo, César González-Bueno, pertenece a una estirpe de banqueros que, como se escenificó allá por 1999 en la creación del Banco Santander Central Hispano, sabe que la base de estas transacciones se cierra en una mesa camilla y con total discreción. Cuatro nombres ilustres como Emilio Botín y José María Amusátegui —con Ángel Corcóstegui y Matías Rodríguez Inciarte como primeros espadas—, cerraron la gobernanza y los parámetros clave de aquella operación histórica antes incluso de arrancarla. Isidro Fainé forjó los consensos para anunciar la absorción de Bankia por parte de CaixaBank con todo atado y bien atado. No es casualidad que haya que remontarse tres décadas para encontrar otra opa hostil en banca. Torres no ha superado ese pecado original.

No obstante, una vez tomada la decisión de lanzar un opa hostil, se entiende mal lo cicatero de la oferta, con una prima que nunca ha cogido vuelo. Nunca puede ser igual el precio de una opa hostil que el de una oferta previamente pactada. Sin embargo, el BBVA se ha mantenido firme en sus números, sin un ápice de flexibilidad. Cuentan quienes conocen bien a Torres que, para él, la sintonía personal importa, pero menos que la oferta, que las cuentas salgan. En el caso del Sabadell, es evidente que no ha habido conexión entre los ejecutivos, pero le bastaban las cifras y el sentido industrial de la operación. El ejecutivo salmantino siempre defendió que la oferta del BBVA era imbatible, demasiado buena sobre el papel como para no tener éxito. Es más, solo la mejoró a regañadientes en el final del proceso. Se equivocaba. No era la primera vez. La operación que descarriló en 2021, en esencia por diferencias en las valoraciones, le hubiera permitido comprar un Sabadell en horas bajas por 2.500 millones. Hoy capitaliza 16.000.

La pregunta del millón es cómo afectará el fiasco al presidente del BBVA. En público y en privado, él ha dejado claro durante estos 17 meses de batalla corporativa que continuará al frente del banco y que una derrota no le afectaría personalmente. Este jueves, tras conocer el dato, salió a la palestra para poner en valor el futuro del banco y sus compromisos con el accionista. No parece difícil intuir que, para estos, tal vez no sea una mala noticia, y lo normal es que los parqués lo demuestren. Sin embargo, tampoco hay dudas de que Torres queda muy tocado, después de no sacar adelante una transacción que ya ha intentado dos veces y en la que, especialmente en esta última ocasión, se ha implicado muy personalmente.

Hay un último vencedor indirecto. El Gobierno, que casi desde que se anunció la integración se mostró contrario al proceso, habría quedado en una posición delicada si, pese a las restricciones que impuso el propio Consejo de Ministros, el banco vasco hubiera sacado adelante la operación. El resultado hecho público este jueves, empero, mantiene abiertos algunos frentes. El Sabadell se ha dejado muchas plumas en el camino, incluida la venta de su filial británica TSB y con promesas de dividendos que condicionan su hoja de ruta. Es más que probable que sea sujeto u objeto de otras fusiones en el corto plazo, con Abanca o Unicaja como eternas parejas de baile. Por ahora, toca descorchar el champán. En La Vela, por el contrario, es hora de lamerse las heridas y, puede que esta vez, de una vez por todas, hacer autocrítica.