El Sabadell volverá a rechazar la opa del BBVA por infravalorar el banco

El Banco Sabadell dirá nuevamente no al BBVA. El consejo de administración de la entidad catalana se reunirá la semana próxima para emitir su opinión oficial sobre la nueva oferta remitida por el banco vasco. Pese a que la puja se ha elevado un 10% frente a la anterior, los cálculos que ya maneja el Sabadell son que aún infravalora a la entidad en cerca de un 20%, según indican fuentes internas.

La mejora de la oferta que el BBVA anunció el lunes por sorpresa —a razón de una acción propia por cada 4,8376 títulos del Sabadell, a unos 3,3 euros por unidad— no es suficiente para vencer la resistencia del Sabadell a bendecir la operación. El posicionamiento no será ninguna sorpresa y algo adelantó ya el consejero delegado, César González-Bueno, el mismo lunes, al considerar la nueva oferta como mala y aún peor que la anterior.

El banco cuenta ya con los análisis de los tres bancos de inversión que ha contratado, Goldman Sachs, Morgan Stanley y Evercore. Estos se encuentran en línea con el informe remitido en la anterior oferta, que apuntaba que infravaloraba la entidad en entre un 25% y un 35%, sin contar con una prima de control. También apuntaban a una valoración de la entidad de entre 3,8 y 4,2 euros por acción. La nueva puja se queda aún por debajo de todos estos parámetros, bajo los que justificarán la nueva negativa.

El hecho de que el BBVA haya eliminado el tramo en efectivo será un elemento utilizado por el consejo para reforzar su posicionamiento. Reincidirán en la idea de que el BBVA es una inversión más arriesgada que el Sabadell, por su exposición a países emergentes como México o Turquía, así como con menor capacidad para generar capital y pagar dividendos. Frente a esto, el Sabadell contrapondrá sus promesas de retribución al accionista, que pasan por pagar 6.300 millones en tres años. En concreto, pondrá de nuevo sobre la mesa el dividendo extraordinario de 2.500 millones que prevé pagar a inicios de 2026 con cargo a la venta de TSB. Quien acepte la opa no podrá cobrar este dividendo y recibirá solo acciones del BBVA y no efectivo.

El nuevo informe incluirá algunos elementos diferentes al anterior. Uno de ellos es una alusión a la fiscalidad de la nueva oferta. El BBVA afirma que entre las razones para rectificar su negativa a mejorar la oferta está precisamente eliminar el tramo en efectivo de la anterior (de 0,7 euros por cada 5,5483 títulos del Sabadell) para evitar el castigo fiscal para los accionistas españoles que acepten la oferta. El Sabadell advertirá de que esto tiene letra pequeña. El castigo fiscal solo se evitará si el BBVA supera el 50% del capital del Sabadell después de la oferta. Si finalmente se queda con entre el 30% y el 50% —como prevé que pueda hacer en el folleto de la oferta, si bien el presidente, Carlos Torres, lo ha negado— los accionistas del Sabadell sí tendrían que pagar impuestos por las plusvalías generadas con la oferta.

La incógnita está aún en qué decidirá el consejero díscolo, el mexicano David Martínez, dueño del 4% del capital. Ante la primera oferta apoyó la decisión del consejo de rechazarla por infravalorar el banco y reclamaba una mejora de la puja al BBVA. Sin embargo, se abstuvo en la votación del informe, al discrepar de algunos elementos, y emitió un voto discrepante en el que apoyaba el racional de la transacción. Fuentes próximas al consejo esperan que en la nueva cita se mueva en una posición similar, dado que la nueva oferta del BBVA tampoco se adecuaba en los cálculos que defendió a primeros de mes, aunque apuntan a que la decisión no está tomada y que aún puede dar una sorpresa.

Antes de ello se tendrá que pronunciar la Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV), quien se espera que mañana apruebe la mejora de la opa. Para ello el BBVA remitió al regulador una modificación al folleto, junto a un informe de Deloitte en el que justificaba la mejora. Después de que se pronuncie el regulador, el consejo de administración del Sabadell tendrá cinco días para pronunciarse, lo que llegará la próxima semana.

El plazo de aceptación, por el momento, está congelado hasta que la CNMV autorice la mejora de la oferta. El calendario previsto inicialmente pasaba por que terminase el 7 de octubre y se publicase el resultado de la oferta el día 14 de octubre. Estas fechas se prolongarán por los días que el plazo de aceptación esté congelado, pero en principio no más. El BBVA ha declarado que no ampliará este periodo y tampoco volverá a elevar el precio de la opa. Si bien en el pasado el propio Torres negó que elevase la oferta y terminó haciéndolo, la diferencia es que ahora es una decisión del consejo que ha quedado escrito negro sobre blanco en una comunicación remitida a la CNMV.