Algunas puntualizaciones a Rafael Termes

En el artículo de Rafael Termes «El sistema real y el sistema financiero» publicado en EL PAIS (Tribuna Libre, domingo 28 de septiembre de 1980) se deslizan, en mi opinión, algunos errores padecidos al ajustar los datos de los tipos nominales a los tipos reales de rentabilidad que afectan a las conclusiones que se obtienen en el mismo.En efecto, para obtener los tipos reales de rentabilidad es incorrecto -como se hace en el artículo citado- dividir en forma de índices la rentabilidad nominal por el deflactor de producto interior bruto. Esto sería correcto si los activos de las empresas que se analizan fueran financieros, pero tratándose, como en este caso, de empresas industriales -o mejor, no financieras-, es de suponer que la mayor parte de sus activos son reales y, por tanto, no sometidos a la depreciación producida por la inflación.

Sentado esto, pasemos a comprobar los errores que -a mi juicio, insisto- se han cometido en el artículo que se comenta.

Según Termes, una rentabilidad nominal del 12,9% se convierte en una rentabilidad real del 4,5% si en el período en que se obtiene los precios aumentan un 8,1% (deflactor del PIB). Y aquí es donde radica su error, porque la rentabilidad real en este caso no es del 4,5%, sino del 11,9%. Lo aclaramos: una rentabilidad nominal del 12,9% significa que de cien pesetas de activo invertido se obtienen, en el año, 12,9 pesetas nominales de beneficio, tal como se define éste en el artículo. Si en ese mismo año los precios crecen un 8,1% quiere decir que las 12,9 pesetas de rentabilidad nominal se convierten en 11,9 pesetas reales -o constantes- al aplicar a aquéllas el índice del deflactor implícito del PIB (108,1). Es decir, la rentabilidad real es del 11,9%.

Si procedernos del mismo modo con el resto de los datos, se llega a las cifras recogidas en el cuadro 1.

Las sensibles diferencias que se observan entre uno y otro procedimiento de cálculo hacen innecesario cualquier comentario sobre las mismas. Lo que sí es preciso resaltar son las diferentes conclusiones que se obtienen a la vista de los datos de ambos. De todas ellas, la que más me interesa matizar, puesto que es con la que fundamentalmente estoy en desacuerdo, es en la que R. Termes afirma que «la verdadera causa del deterioro de la rentabilidad de los fondos propios ha sido la fuerte caída de la rentabilidad media de las inversiones empresariales -la rentabilidad económica, en el cuadro 1- y no el encarecimiento del crédito». A la vista de los datos de mi deflación, la caída de ¡a rentabilidad de los fondos propios -un 65,1%- no puede ser «totalmente debida a la caída de la rentabilidad de los activos empresariales» -un 22,7%-, como se afirma en el artículo.

Yo creo, en cambio, que una de las causas más importantes -con otras que él cita y con las que estoy de acuerdo- del deterioro de la rentabilidad de los fondos propios de las empresas ha sido, a lo largo de estos años, el enorme crecimiento de las cargas financieras. Al menos eso se deduce del conjunto de datos que se recogen en el artículo de Alvaro Cuervo -el mismo que cita R. Termes en su artículo de EL PAIS- referido al colectivo de empresas que ha servido de base para nuestros dos artículos.

En conclusión, por tanto, frente a la opinión de R. Termes de que la caída de la rentabilidad de los activos empresariales ha sido la verdadera causa del deterioro de la rentabilidad de los fondos propios, yo creo que aun siendo cierto que aquélla ha caído algo -del 11,9% al 9,2%-, las causas principales del deterioro de la segunda -del 21,2% al 7,4%- ha sido el enorme crecimiento experimentado por las cargas financieras. Existen, sin duda, otras causas -incremento del coste de las materias primas, del personal, etcétera- que él pone de manifiesto y yo comparto, pero eso no debe servir para ocultar el peso que en tal deterioro ha correspondido al crecimiento de los costes financieros.